[수소 테마 기업] Let it be, Let it be ~ 블룸에너지(BE US)

빨간색은 제목 / 파란색은 강조할 내용 / 초록색은 개인적인 생각
이전 글에서 수소 테마에 관해 알아보았습니다. 이제는 해당 테마에 어떤 종목이 있는지, 그리고 종목이 어떤 비전 그리고 어떤 상황에 놓여있는지 등 기업분석을 해보고자 합니다. 오늘 소개할 기업은 SO방식의 글로벌 선두주자인 블룸에너지(BE US)입니다. 이번 포스팅의 논리 구조를 더 깊게 이해하기 위해서는, 꼭 아래 글을 먼저 읽어보시길 추천합니다!

[ 메가트렌드 시리즈 1 ] 머스크형은 '수소'가 싫다고 하셨어... "수소 테마"

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너무 초면인데,,, 뭐하는 기업이세요...?

"친환경적인 방법으로 전기를 생산 및 저장'할 수 있는' 기업"

대충.. 자기들이 탄소중립에 다양한 해결책을 가지고 있다는 뜻...

블룸에너지는 근본적으로 특정 원료를 가지고 전기를 생산 및 저장하는 기업입니다.
다만, 특정 원료가 석탄, 갈탄과 같은 화력발전이 아니라 수소, 천연가스와 같은 원료로 전기를 생산하죠.
또한, 태양광 / 풍력 / 원자력 / 바이오매스 등의 친환경 에너지를 수소 에너지로 전환시킬 수 있습니다.
그리조 저장된 수소는 추후에 전기로 변환될 수 있습니다. 그래서 전기를 저장할 수 있는 기업이 되는 거죠.

앞으로 모빌리티가 석유가 아닌 전기를 원료로 움직이고, 탄소 배출을 하지 않는 친환경 방식의 전력 생산이 주류가 될 것이니, 친환경 방식으로 전기를 생산하고 저장하는 기업이 뜬다라는 건 매우 심플한 논리입니다.

동 기업의 주요 주력 상품은 '(수소) 연료전지'와 '전해조'입니다.

1) 수소로 전기를 생산 : (수소) 연료전지(FC)
위에서 말했듯, 블룸에너지는 특정 원료를 연료전지를 통해 전기로 만들 수 있습니다.
중요한 점은, 이산화탄소를 배출하지 않는 수소를 통해 전기를 생산할 수 있는 거죠
혹은, 석탄보다 이산화탄소 배출량이 적은 천연가스나 바이오가스를 통해서도 할 수 있습니다.

블룸에너지의 연료전지에 사용되는 연료는 크게 천연가스, 바이오가스, 수소 등이 있습니다.
해당 연료들은 기존 화력발전보다 훨씬 이산화탄소 배출량이 적거나 없기 때문에 탄소중립에 매우 적합합니다.
그러니 친환경에너지 테마가 되었고, 그 중 수소 테마에 묶인 것입니다.
그리고 이런 블룸에너지의 연료전지는 SO 방식 + 연료전지(Fuel Cell)을 합쳐 SOFC라고 부릅니다.

또한, 블룸에너지의 연료전지는 SO 방식을 차용합니다.
현재 주류로 사용되는 연료전지는 SO 방식과 PEM 방식이 있는데요.
위에 링크된 포스팅에서도 설명했듯이, SO 방식은 고온에서 활용되기 때문에 PEM 방식 대비 효율이 높다는 장점이 있습니다. 다만, 장치 시동에 시간이 오래 걸리고 고온과 사이즈가 크기 때문에 수소차나 지게차와 같은 모빌리티에는 부적합하다는 단점이 있습니다. 의외로 선박의 경우 크기가 크고 사용되는 전기가 많아서 그런지 SO 방식도 잘 사용되더라구요. 이 점은 긍정적으로 볼 수 있는 요소입니다.

블룸에너지 에너지 서버(연료전지)

위 사진에 보이는 박스처럼 생긴 게 연료전지입니다. 저곳에 연료가 주입되면 그 연료를 전기로 치환하는 것이죠.
치환된 전기는 건물 전력, 난방 등에 사용됩니다.
특히, 2021년 하반기 블룸에너지는 수소를 100% 연료로 하는 수소 연료전지를 출시하면서 블루, 그린 수소를 이용할 시 친환경 전기 생산을 가능하게 합니다.

2) 전기를 수소로 저장 : 전해조(EC)
위 1번의 방법에서 탄소중립에 문제가 되는 요소가 딱 1개 있습니다.
바로, 수소를 만드는 과정에서 배출되는 이산화탄소입니다.
현재 만들어지는 수소의 대부분은 이산화탄소를 배출하고 있습니다.
그래서 수소를 이용한 전기 발전을 해봤자 진정한 의미의 친환경을 달성하기가 어렵습니다.

따라서, 수소를 만드는 과정에서 탄소를 배출하지 않는 친환경적인 방법을 사용했으면 탄소중립에 적합한 방법이 됩니다. 최근 태양광, 풍력 에너지의 전기 생산단가가 낮아지면서 친환경 전력 에너지 시장이 커지고 있습니다. 문제는 '저장'입니다. 일관성이 부족한 친환경 에너지의 특성상, 전력 생산이 잘되는 공급과잉 상황일 때 전기를 저장해두고 공급 부족인 상황인 경우 꺼내 써야 합니다.

이때, ESS를 통해 전기를 저장할 수도 있지만 대용량 보관과 장기간 보관이 어려운 ESS특성상 전기를 수소로 바꿔 저장해두는 방법이 제시되었습니다. 전해조는 전기를 수소로 저장하는 장비이기 때문에 매우 중요합니다. 특히, 친환경 전기를 수소로 바꿔둘 수 있다면 말이죠.

블룸에너지의 SO 방식은 고온에서 작동되기 때문에 다른 방법(PEM 등) 보다 효율적입니다.
경제성이 중요하게 적용되는 친환경 시장에서, 효율성이 높은 SO방식의 전해조(SOEC)는 당연히 환대받을 수밖에 없습니다. 이런 관점에서 블룸에너지의 SOEC는 타사 대비 기술적인 우위가 있다는 점이 매력적입니다.

블룸에너지 SOEC(전해조)

정리하면, 탄소중립이라는 세상의 흐름 속에서 블룸에너지가 기술적 우위를 바탕으로 자신들이 차지할 고유의 영역이 있다는 점이 매력적입니다.

스토리는 그럴싸한데,,,,  숫자는 어때? 돈은 벌어?

사실 기업의 이름과 스토리를 떼고 재무제표만 봤을 때에는 절대 사고 싶지 않은 종목입니다.

위 사진에서 볼 수 있듯이, 매출 성장률은 그래도 괜찮게 나오고 있으나 최근 분기인 2021년 3분기에는 3.46%로 부진한 모습을 보였습니다. (3분기 실적 발표는 제 다른 글을 참고해주세요!)

그리고 매출 총이익률도 20%대로 다소 낮고, 제일 문제는 영업이익 파트가 마이너스인 것입니다.
실질적으로 기업이 영업을 통해서 돈을 못 번다는 뜻이죠. 네, 적자입니다 ㅠㅠ..
영업활동 현금흐름 부분도 마이너스로 재무적으로 매우 좋지 않다고 볼 수 있습니다.

그리고 가장 큰 문제점은 부채입니다.
전체 자산의 99%가 부채인 점이... 매우... 매우... 부담이 됩니다.
이러다가 부도가 나는 건 아닐런지.. 심히 우려가 됩니다.

발행된 장기 부채가 많다 보니 돈을 벌어서 이자+원금을 갚아야 하는데
돈을 벌고 있지도 못하고 있는 상황이다 보니 부채와 이자는 커져만 가고 있는 상황입니다.

이런 상황에서 기업이 일반적으로 할 수 있는 방법은 '유상증자'나 '전환사채' 발행이겠죠.
다만, 이런 방법은 주가 희석을 일으켜 주가를 떨어뜨릴 뿐입니다.

다행히도, 2021년 하반기 SK에코플랜트와의 대규모 계약과 지분투자 안이 발표되면서 그나마 숨통이 틔였습니다.
자본이 전체 자산의 약 25% 정도로 늘어나면서 그나마 재무구조가 개선될 예정입니다.
향후, 기업이 영업이익을 통해 재무구조를 개선을 이뤄나가기를 바라봅니다.
(SK에코 플랜트 관련된 내용은 해당 내용을 참고해주세요)

정리하면, 재무적으로 매우 불안하고 매력이 없는 회사다..
오직 기업의 비즈니스와 가치를 보고 가야 할 기업이다

와.. 이런 기업을 뭘 믿고 투자하는 거야... 안 불안해..?

이런 쓰레기 같은 재무구조를 보고 어떻게 투자할 수 있지..?라는 생각이 드셨다면 매우 정상입니다.
왜냐하면 수소 관련 테마에서 재무구조가 우량하고 더 매력 있는 기업은 존재하니까요.
그럼에도 저는 왜 블룸에너지를 투자하고 있는 걸까요...?

1) 확실한 시장 타겟과 기술력
제가 블룸에너지에 투자하는 첫 번째 요인은 SO 기술력과 SO 방식이 노릴 수 있는 확실한 시장입니다.
SO 방식이 고온 작동이다 보니 수소 모빌리티에는 취약한 것이 사실이나
건물 / 빌딩용, 백업전력, 대규모 전력 생산, 선박과 같은 시장에서는 확실한 효율성으로 SO 방식이 주류가 될 것으로 생각합니다. 그리고 이 SO방식을 이용하는 기업 중 기술력이 가장 뛰어나다는 점이 제가 블룸에너지를 투자하는 이유입니다. 즉, 어느 정도의 기술적 해자를 가지고 있는 기업이지 않나 싶습니다.

2) 벨류에이션

수소 관련 테마 4 종목을 보면, 블룸에너지의 P/S 비율이 매우 낮습니다.
다른 수소주들이 거의 7~8배는 높은 것을 볼 수 있습니다.
반면에 매출액은 오히려 블룸에너지가 가장 큽니다. 
그리고 모든 종목이 동일하게 영업적자인 상황을 알 수 있죠. 

이런 상황 속에서 저는 "블룸에너지의 멀티플이 너무 과소평가받고 있는 것이 아닐까?"라는 생각을 했습니다.
만약, Peer 종목들과 같은 벨류에이션을 받는 다면, 앞으로 주가 상승은 이론적으로 최소 7배가 올라야 합니다.

물론, 저는 이런 생각도 했습니다.
"시장이 이렇게 낮은 벨류에이션을 준 데에는 이유가 있지 않을까?" 하고 말이죠.
제 생각이 맞을 확률보다는 시장이 맞을 확률이 더 높으니까요. 그리고 그 이유들에 대해 고민을 좀 해보았습니다.
'재무구조가 너무 쓰레기라 그런가 ...?' 혹은 '순수 수소 관련된 비즈니스는 사실상 이제야 시작해서 수소 멀티플이 되지 않은 건가?'라고 말이죠.

아직 마땅한 정답을 찾지는 못한 상태입니다.
다만 제가 내린 결론은 "앞으로는 수소 테마로 확실히 묶이면 벨류에이션을 더 높게 받을 가능성이 높지 않을까?"입니다. 2021년을 기점으로 100% 수소 연료전지와 전해조를 출시하였고, 이와 관련하여 구매 계약들이 많이 확정되면서 긍정적인 흐름을 보일 것이라고 생각합니다. 그리고 미국, 아시아를 비롯해 수소 관련 법안들이 강화되면서 수소 경제에 대한 투자가 증대되는 점도 긍정적인 영향을 줄 것이라고 생각합니다.
즉, 미래가 기대되는 주식이라고 생각하고 Peer 종목들과 같은 벨류에이션을 받게 된다면 
주가의 Upside가 가장 큰 종목이지 않을까 라는 생각입니다.

3) 에너지 Mix

3번의 이유는 철저히 제 개인적인 생각인데요.
블룸에너지가 원료로 사용할 수 있는 건 수소뿐만이 아닙니다.
천연가스, 바이오가스 등 다른 친환경 솔루션 혹은 탄소 배출이 적은 것들도 사용이 가능합니다.
개인적으로, 블룸에너지가 순수 수소 업체가 아닌 점이 오히려 벨류에이션에 독으로 작용하지 않았을까?라는 생각을 했었는데요. 오히려 기업에 대해 공부할수록 순수 수소 업체가 아닌 점이 더 긍정적이지 않을까?라는 생각이 들었습니다.

그린 수소는 사실 아직 경제성을 논의하기 어려운 단계입니다. 
그래서 천연가스와 같은 전통 연료를 사용해야 하는 상황이죠. 상황이 이렇다 보니, 원료가 한번에 수소로 휙 하고 바뀌진 않을 겁니다. 탄소 배출이 아예 없는 방식보다는 적은 방식을 적용하면서 차차 없는 방식으로 넘어가겠죠.
그러다 보니, 블룸에너지의 이런 에너지 Mix 방식이 더 좋지 않을까 합니다.

100% 그린 수소 시대가 도래하기 전에는 천연가스 혹은 천연가스 + 수소를 사용하게 될 테고 이 모든 상황에 맞는 제품을 개발해내는 블룸에너지가 수혜를 보지 않을까..? 하는 제 개인적인 생각입니다.

이는 온전히 저의 생각이고, 다른 수소 주식이 더 높은 주가 상승률을 보여줄 수도 있습니다.
단지 저는 제 돈으로 투자할 뿐이고, 저의 생각과 공부 내용을 공유드릴뿐이니까요 ㅎㅎ..
아직까지는 실적보다는 뉴스와 트렌드로 움직이는 주식임을 부정하지는 않습니다.
이런 주식은 많은 돈을 넣기 위해서 정말 많은 공부와 확신이 필요합니다.
안정적인 주식과 섞어 포트폴리오에 작게 편입해보기 좋지 않나 하는 제 개인적인 생각입니다.
(매수 매도 추천 아닙니다 ㅎㅎ.)

마지막으로 최근 블룸에너지의 뉴스들을 공유하면서 글을 마무리하겠습니다. 

최근 계약, 연구, 실증 기사들이 많아지고 있다...

블룸에너지가 그리는 수소 생태계

P.S) 저희 2Ants가 '탱고픽'이라는 투자앱에서 인플루언서로 글을 올리고 있습니다. 티스토리와 마찬가지로 기업/산업/경제 분석 글을 작성합니다. 티스토리와 약간 다른 점은 탱고픽에서 저희의 실시간 포트폴리오(종목과 비중)를 확인할 수 있다는 점입니다(12/01일자 start).

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#탱고픽